Comme à chaque apocalypse, il faut trouver une valeur refuge. L’or, cette « relique barbare » comme disait Keynes, est un candidat naturel. La pierre en est un second, elle a le mérite de concerner 100% de la population. Nous avons tous besoin d’un toit.

Avec la crise, l’immobilier revient au centre de l’attention : les prix vont-ils chuter ? Cela demande de jeter un oeil à ce qui se passe au niveau macro-économique et financier avant de s’intéresser au marché de la pierre.


D’abord, le constat économique et financier.



Les chiffres macro sont tellement abyssaux qu’ils en perdent leur sens. Un déficit et une décroissance à deux chiffres en France sont prévus. Par comparaison, en 50 ans la France avait connu trois épisodes de croissance négative (1975 : -0,96%, 1993 : -0,63%, 2009 : -2,87%).

Pourtant, les marchés financiers sont on fire, les bourses mondiales ont pris 20-30% en 1 mois, recoupant ainsi plus de la moitié de la chute corona initiale. Le Nasdaq n’est pas loin de retrouver son niveau pré-crise. Si les marchés financiers sont si enjoués, peut-être que les investisseurs immo sont trop pessimistes ? essayons de lister les raisons qui nous ferait garder, comme disait Laurie, la positive attitude :

1) Les banques centrales ont sorti le bazooka

Règle numéro 1, “Don’t fight the Fed”, ou sa variante : “Don’t fight the ECB”. Christine Lagarde est passé en un mois de « La BCE n’est pas là pour resserrer le spread » (12 mars 2020) au fameux « whatever it takes » de son prédécesseur Mario Draghi.

Même les eurobonds ne sont plus un sujet tabou. Au rythme où les tabous monétaires sont brisés, faire un prêt immo directement au guichet de la BCE ne semble plus si absurde.

Bref, les banques centrales font marcher la planche à billets. A des niveaux qui n’ont aucun équivalent dans l’histoire monétaire moderne. Ces politiques d’injection de liquidité inspirées directement de la très en vogue MMT (Modern Monetary Theory) et de l’helicopter money aux US ont le mérite de rassurer les investisseurs et maintenir les marchés à flot. C’est un jeu d’équilibrisme : assurer la cryo-conservation de l’économie le temps du virus sans basculer dans un épisode à la Weimar 1923.


2) Les banques secondaires sont saines et prêtes à prêter

Contrairement à la crise de 2009 où les banques étaient particulièrement laxistes et sous-capitalisées, les banques actuelles sont dans une situation bien moins précaires. Les banques étaient la cause de la dernière crise, elles sont aujourd’hui la solution.

Une décennie de réglementation bancaire et de reconstitution forcée des capitaux propres ont produit leurs effets. Les autorités monétaires commencent par ailleurs à mieux anticiper les risques de bulle. Il y a 4 mois, le 20 décembre 2019, le Haut Conseil de Stabilité Financière (HCSF) publiait ses recommandations pour éviter une surchauffe du crédit immobilier en restreignant les conditions d’accès à l’emprunt.

Les banques étant relativement saines et non surchargées de dossiers depuis l’intervention du HCSF, on attend des autorité monétaires (dont la BCE et la BDF) qu’elles assouplissent les conditions d’accès au crédit pour relancer l’économie. Les banques commerciales restent le principal mécanisme de transmission du bazooka monétaire des banques centrales vers l’économie réelle, ainsi que le bras armé des politiques publiques de relance du gouvernement.

3) La politique sociale assure son rôle de frein-moteur

Contrairement aux Etats-Unis où un licenciement, quasi-automatique en temps de crise, correspond à peu près à une condamnation à mort (perte de mutuelle santé, peu ou pas de droits au chômage, expulsion automatique des locataires mauvais payeurs), en Europe les aides sociales et familiales, la CAF, le RSA, les APLs, le chômage partiel, et l’Assurance Maladie permettent à l’économie à tenir beaucoup plus longtemps un siège, sans sombrer dans le chaos social. Le filet de sécurité étatique évite au moral et aux anticipations des ménages de dégringoler, et de permettre un dégel rapide de l’économie en fin de corona.

4) La crise sanitaire est relativement bien maîtrisée

De manière maladroite voire chaotique, si l’on veut. Mais on constate que la capacité hospitalière actuelle a été en mesure d’absorber la première vague sans que le système de santé français n’explose. L’adoption massive à venir de masques, de gants, de tests de dépistage, de réflexes de distanciation sociale et de gestes-barrière qui ont prouvé leur efficacité, nous éloigne du scénario d’apocalypse qui avait pu faire chuter les marchés de 33% il y a 2 mois. Les prochaines vagues devrait être moins paralysantes car les populations y sont mieux préparées.

5) Les méthodes et les traitements sont prometteurs


Du Dr Raoult à Gilead, le monde entier travaille à la recherche d’une solution médicale (vaccin, médicament, traitement au plasma etc.). Les incentives financiers sont immenses, et le capitalisme semble avoir confiance en lui-même à ce sujet. Les premiers tests sur humains ont commencé et semblent prometteurs. Si rien ne marche il restera les magnétiseurs et les énergéticiens pour soigner les français, les marchés ne l’oublient pas.

6) L’incentive politique est maximal et non-contraint

Donald Trump prépare sa réeléction, Emmanuel Macron est plus proche de la fin de son quinquennat que du début. Avec dans la poche Jérôme Powell à la Fed pour l’un et Christine Lagarde pour l’autre, maintenant que les critères de Maastricht ont été officiellement abandonnés et qu’il n’y a plus un seul fiscal hawk à la Maison Blanche, on peut s’attendre à une relance budgétaire et monétaire dont on a encore vu que le début.

7) La baisse drastique du prix de l’essence libère du pouvoir d’achat

Pour ceux qui sont confinés sans TV ou internet, sachez que, le 20 avril 2020 le cours du pétrole a atteint -40$. Notons le signe négatif devant le 40$. Moins quarante dollar, le prix d’un baril de pétrole. Non Total ne vous payera pas lors de votre prochain passage à la pompe mais ce qu’il faut retenir, parce que le pricing des oil futures est un peu technique, c’est que le pétrole ne vaut plus grand-chose. Cela libère d’autant le pouvoir d’achat (et indirectement la capacité d’emprunt) des consommateurs pour peu que les pompes jouent le jeu et que l’Etat ne taxe pas l’intégralité de la baisse. C’est le « oil dividend ».

8) La frustration consumériste comme moteur de la reprise

Le 11 avril, après deux mois de fermeture, la boutique Hermès de la ville chinoise de Guangzhou a rouvert ses portes et a réalisé en une journée son CA journalier le plus élevé de son histoire pour une boutique en Chine. Petit cours d’anglais, c’est ce qu’on appelle le « revenge buying ». Les consommateurs libèrent leur frustration (« pent-up demand »), et c’est sur cette hypothèse de consommation que l’on peut anticiper une reprise rapide en forme de V. Le Trésor anticipe une épargne « forcée » des français de 100 milliards d’euros d’ici à septembre. Dont une grande partie pourrait être redéployée à la reprise, ou mise en apport pour un prêt immobilier par exemple. Ce genre de comportement post-déconfinement donne une lueur d’espoir pour nos commerces français.

9) Les value investors stabilisent le marché

Les banques ont enregistré en mars le record historique d’ouvertures de PEA (Plan d’Epargne Action), six fois supérieures à la moyenne mensuelle, pour des montants d’investissements 20 fois supérieurs dont 70% des ordres à l’achat. Cela faisait 10 ans que les investisseurs « value » attendaient un point d’entrée dans le marché. Pourtant, les prix des actions ont chuté mais leurs bénéfices chutent bien plus que leur prix, ce qui fait que les valorisations (price earning ratio) explosent. Pas très « value » finalement. En immobilier aussi les value investors existent. Or si les prix chutent, les loyers eux, restent relativement stables.


Tout n’est pas si noir donc. Pour la pierre non plus.

N’oublions pas que la dernière grande épidémie connue, celle du SARS, a très peu affecté le marché immobilier hong-kongais qui en a pourtant été la première victime. A l’époque, en 2003, les prix de l’immo à HK avaient chuté de 8% au premier semestre avant de retrouver leur niveau pré-crise en fin d’année. Et puis, il n’y a pas un marché immo, il y a des marchés immo. Qui ne sont pas affectés de la même manière. Il faut faire une distinction (1) macro et (2) micro, et voir si le financement va suivre (3).

(1)   A l’échelle macro, tous les types d’immobilier ne sont pas affectés de la même façon.

Les bureaux : l’économie n’est pas au top de sa forme, mais « pourtant elle tourne » comme dirait Galilée. Elle tourne bien avec des bureaux fermés et du télétravail. Ce qui peut amener certains à se dire que… les bureaux ne sont finalement pas si indispensables ? James Gorman, le patron de la banque Morgan Stanley a constaté récemment que sa banque aurait besoin de « much less real estate », beaucoup moins de bureaux. Et WeWork s’approche de la faillite. Alors oui clairement, s’il faut s’attendre à un move sur le prix de l’immobilier de bureau, il n’est certainement pas à la hausse.

Les locaux commerciaux : Amazon est quasiment la seule valeur boursière qui a augmenté pendant le confinement. On parle même de valeur refuge, supplantant l’or. Amazon est la négation même du concept de local commercial. Alors oui les locaux commerciaux peuvent aussi être loués à des restaurants ou des bars, mais les prochaines vagues attendues ne risquent pas d’aller dans le sens de ce secteur. Pour simplifier grossièrement, acheter une surface commerciale après la crise du corona, c’est parier à la baisse sur l’action Amazon. Un pari risqué, une baisse de prix probable, en fait.

Les résidences principales : Une expérience récente vaut mieux qu’un long discours. J’ai mis mon appartement parisien en vente quelques jours avant la crise. Peu d’appels, une seule visite, zéro offre. Je l’ai remis en vente pendant le confinement, à peine moins cher : nombreux appels, 5 visites, 4 offres. C’est peut-être un cas isolé mais j’ai cru ressentir le besoin des visiteurs de se reconcentrer sur la seule chose qui ait vraiment de la valeur, après l’amour : un toit. Quand tout s’effondre, un réflexe de survie naturel conduit à remettre la pierre en haut de la liste des priorités financières. Dans les grandes métropoles où l’offre est si limitée, je ne m’attends donc pas à un effondrement, au-delà d’un ajustement anecdotique des prix (<5%). Plutôt un gel des transactions, dû à l’indisponibilités des banquiers et des notaires.

Pour les villes en dehors des grandes métropoles, franchement je ne sais pas. Leur prix sont historiquement moins corrélés au cycle économique et financier, en tout cas l’élasticité et la volatilité des prix est moindre que dans les grandes villes. Il n’y a aucune raison que les prix augmentent dans ces villes (Dijon, Troyes, Limoges…), mais il n’y a pas eu suffisamment de hausse des prix pré-corona pour anticiper une véritable baisse pendant la crise, au-delà d’un ajustement de 5-10%.

On parle beaucoup de la revalorisation des maisons avec jardin post-confinement, et de la relocalisation des parisiens à la campagne avec l’essor du télé-travail mais ça ne fera pas augmenter les prix de la province pour autant.

Les biens locatifs : Quand on dit : « l’immobilier en province va baisser », il faut faire la distinction entre l’immobilier résidentiel et locatif, qui sont deux marchés aux drivers différents. Pour les biens en location Airbnb qui dépendent du tourisme chinois ça va en effet être compliqué pour l’année à venir. Pour le locatif « classique » le rendement assure une certaine force de rappel. Quand on parle aux vendeurs d’immeubles de rapport à Lille ou Roubaix, dont les rendements locatifs avoisinent les 10%, on comprend leur réticence à baisser les prix. Il est plus intéressant pour eux d’encaisser leur rendement locatif à deux chiffres le temps que la crise passe que de vendre à la casse des biens dont les proceeds seront réinvestis dans un livret A à 0,5%. Bref, sauf pour les biens à faible rendement, il ne faut donc pas s’attendre à un ajustement significatif des prix du marché immobilier locatif high yield. On pourrait même envisager l’inverse, dans un scénario où les français auraient fini par avoir peur de toutes les classes d’investissement et où la seule option serait la pierre, le locatif autofinancé. Toujours comme réflexe de survie patrimoniale.

(2)   Le confinement va créer des opportunités à l’échelle micro-économique.

Si à l’échelle macro les évènements actuels ont plutôt vocation à induire une pression négative sur le marché immo, au niveau micro on peut également s’attendre à certains catalystes baissiers.

Les trois scénarios les plus propices à une bonne affaire à l’achat sont les 3 D : Dette, Décès, Divorce. Ça marche aussi en anglais : Debt, Death, Divorce.

Or la crise du covid est de nature à générer ces trois phénomènes.

  • Les faillites et les situations de surendettement consubstantielles à toute crise économique vont déclencher des ventes forcées.
  • Le confinement prolongé finira par briser les couples les plus fragiles. Le taux de divorce post-confinement a explosé à Wuhan. Un divorce c’est souvent un appartement à vendre et deux à acheter.
  • Enfin, la surmortalité chez les personnes âgées liée au covid va mettre la moitié du 16e arrondissement de Paris à la vente et induire une baisse des prix micro-localisée.


(3)   Un stress court-terme sur le crédit immo

La quasi-totalité de nos clients rapportent une hausse subite des taux d’intérêts pratiqués par les banques, jusqu’à 0,5 points de pourcentage en plus par rapport aux propositions commerciales pré-crise. Les organismes de crédit sont en sous-effectif pour traiter les dossiers, les emprunteurs sont pour la plupart passés en chômage partiel entre temps, ce qui fait tâche sur un dossier bancaire. L’avenir économique court-terme est incertain. Bref la prime de risque bancaire a logiquement augmenté pendant le confinement.

A moyen terme en revanche, on s’attend à une intervention des autorités monétaires pour relancer les vannes du crédit et revenir sur les restrictions de début d’année émanant du Haut Conseil de Stabilité Financière (HCSF). A commencé par la BCE qui a clairement l’intention de maintenir les taux d’intérêt en-dessous de 0%.

Les politiques publiques et monétaires ont un pouvoir d’influence quasi-direct sur la production de crédit. C’est par exemple le cas, même s’il ne s’agit pas d’un crédit immo, du PGE (Prêt Garanti par l’Etat) pour faciliter le financement des petites et moyennes entreprises.

D’autant que les banques n’ont quasiment pas pris de nouveaux dossiers de prêt pendant la période de confinement et doivent se rattraper quant à leurs quotas de prêts sur la fin de l’année. Et les dossiers des emprunteurs qui ont conservé leur emploi risquent d’être assainis: confinement oblige, les gens ont fait peu de dépenses ces derniers mois, et ont fait preuve d’une grande capacité à épargner... Deux éléments qui facilitent le financement des dossiers de prêt immobilier. Seul la reprise des crédits est à même de relancer un cycle économique, et le financement immobilier en représente la plus grosse part.


Conclusion :

Au-delà de l’influence de la crise du covid sur les prix et le volume des transactions, plutôt baissière dans l’ensemble, la manière dont l’immobilier est pratiqué risque également d’être bouleversé. Secteur notoirement médiéval, l’immobilier se digitalise de manière accélérée à cause ou grâce au virus. Les visites virtuelles, à partir de caméras 3D, limitent les déplacements chronophages. Les notaires sont forcés de s’ouvrir aux signatures à distance. Chaque étape du process immobilier sera bientôt réalisable depuis un smartphone. C’est en tout cas la mission que nous nous sommes fixée.